JurnalPost.com - Memiliki banyak saham dalam portofolio sering dianggap sebagai cara paling aman untuk mengurangi risiko investasi. Semakin banyak saham yang dibeli, semakin kecil pula risiko kerugian yang akan dihadapi. Namun, apakah anggapan tersebut selalu benar?
Bayangkan seorang investor menempatkan seluruh dananya pada sepuluh saham perusahaan perbankan. Ia merasa telah melakukan diversifikasi karena memiliki banyak saham berbeda. Sementara itu, investor lainnya hanya membeli empat saham dari sektor yang berlainan.
Ketika pasar mengalami tekanan, investor dengan sepuluh saham belum tentu berada dalam posisi yang lebih aman. Sebaliknya, investor yang hanya memegang empat saham justru berpotensi memiliki portofolio dengan risiko lebih rendah.
Fenomena tersebut dapat dijelaskan melalui teori portofolio modern yang diperkenalkan oleh Harry Markowitz pada 1952. Teori ini menegaskan bahwa keberhasilan diversifikasi tidak semata-mata ditentukan oleh jumlah saham, tetapi juga oleh hubungan pergerakan harga antaraset yang dimiliki.
Dengan kata lain, investasi bukan sekadar persoalan memilih saham yang berpotensi menghasilkan keuntungan besar, melainkan juga bagaimana mengombinasikan sejumlah aset agar risiko dan imbal hasil dapat dikelola secara optimal.
Diversifikasi Tidak Cukup Hanya Memperbanyak Saham
Dalam dunia investasi, diversifikasi merupakan strategi membagi dana ke beberapa aset untuk mengurangi ketergantungan pada satu sumber risiko. Meski demikian, membeli banyak saham tidak otomatis menghasilkan portofolio yang terdiversifikasi dengan baik.
Hal yang perlu diperhatikan adalah korelasi, yaitu ukuran yang menggambarkan seberapa erat pergerakan dua aset saling berhubungan.
Apabila seluruh saham dalam portofolio cenderung mengalami kenaikan dan penurunan secara bersamaan, manfaat diversifikasi menjadi terbatas. Sebaliknya, kombinasi saham dengan pergerakan yang tidak sepenuhnya searah dapat membantu menekan risiko keseluruhan.
Sebagai ilustrasi, terdapat dua saham yang masing-masing mempunyai tingkat risiko atau volatilitas sebesar 20 persen. Investor kemudian membagi dananya secara merata, masing-masing 50 persen.
Hasilnya dapat berbeda tergantung pada korelasi kedua saham tersebut.
Korelasi +1: Kedua saham bergerak sepenuhnya searah sehingga risiko portofolio tetap sebesar 20 persen.
Korelasi 0: Pergerakan kedua saham tidak memiliki hubungan linear sehingga risiko portofolio turun menjadi sekitar 14,1 persen.
Korelasi −0,5: Kedua saham cenderung bergerak berlawanan arah sehingga risiko portofolio turun menjadi sekitar 10 persen.
Perhitungan hipotetis tersebut memperlihatkan bahwa dua portofolio dengan jumlah saham dan alokasi dana yang sama dapat memiliki tingkat risiko berbeda.
Inilah salah satu prinsip penting dalam teori Markowitz. Pemilihan kombinasi aset dapat memberikan pengaruh besar terhadap risiko portofolio, bahkan ketika karakteristik risiko masing-masing saham tidak berubah.
Namun, diversifikasi tetap mempunyai keterbatasan. Strategi ini terutama membantu mengurangi risiko spesifik perusahaan atau sektor, sedangkan risiko sistematis yang memengaruhi pasar secara keseluruhan, seperti krisis ekonomi, perubahan suku bunga, dan gejolak geopolitik, tidak dapat dihilangkan sepenuhnya.
Mengenal Portofolio Efisien dalam Teori Markowitz
Konsep utama dalam teori Markowitz adalah efficient portfolio atau portofolio efisien.
Portofolio disebut efisien apabila mampu memberikan tingkat imbal hasil yang paling tinggi pada tingkat risiko tertentu, atau menawarkan risiko paling rendah untuk target imbal hasil yang telah ditetapkan.
Dalam analisis investasi, sekumpulan portofolio efisien digambarkan melalui kurva yang dikenal sebagai efficient frontier.
Kurva tersebut memperlihatkan kombinasi terbaik antara risiko dan potensi keuntungan berdasarkan asumsi dan data yang digunakan dalam perhitungan.
Sementara itu, portofolio yang berada di bawah batas efisien dianggap kurang optimal karena terdapat alternatif yang menawarkan imbal hasil lebih tinggi pada tingkat risiko yang sama, atau risiko lebih rendah untuk tingkat imbal hasil yang setara.
Prinsip ini menunjukkan bahwa keputusan investasi seharusnya tidak hanya didasarkan pada saham mana yang diperkirakan memberikan keuntungan tertinggi.
Investor juga perlu mempertimbangkan apakah tambahan potensi keuntungan tersebut sebanding dengan risiko yang harus ditanggung.
Contoh Penerapan Markowitz pada Saham Indonesia
Penerapan teori Markowitz dapat ditemukan dalam penelitian Ridwanudin dan Sari (2023) yang menganalisis saham anggota IDX30, yaitu Bank Negara Indonesia (BBNI), Astra International (ASII), dan Adaro Energy Indonesia (ADRO), menggunakan 12 data bulanan selama 2022.
Penelitian tersebut membentuk sejumlah kombinasi portofolio yang terdiri atas dua saham. Dua kombinasi di antaranya memberikan gambaran menarik mengenai hubungan antara risiko dan imbal hasil.
Portofolio yang terdiri atas saham BBNI dan ADRO dengan komposisi masing-masing 30 persen dan 70 persen menghasilkan rata-rata imbal hasil historis sekitar 4,4 persen per bulan dengan tingkat risiko 8,49 persen.
Sementara itu, portofolio ASII dan ADRO dengan komposisi 18 persen dan 82 persen menghasilkan rata-rata imbal hasil sekitar 4,2 persen per bulan, tetapi memiliki risiko lebih tinggi, yaitu 9,18 persen.
Perbandingan tersebut menunjukkan bahwa portofolio BBNI–ADRO lebih unggul pada kedua indikator. Rata-rata imbal hasilnya lebih tinggi, sedangkan tingkat risikonya lebih rendah.
Dalam kerangka Markowitz, portofolio ASII–ADRO dapat dikategorikan sebagai portofolio yang didominasi oleh alternatif BBNI–ADRO dalam perbandingan tersebut.
Temuan menarik lainnya adalah tingkat risiko portofolio BBNI–ADRO sebesar 8,49 persen, lebih rendah dibandingkan risiko saham ADRO ketika dimiliki secara individual, yakni sekitar 9,7 persen.
Padahal, tingkat imbal hasil historis keduanya tidak berbeda terlalu jauh, masing-masing sekitar 4,4 persen dan 5,0 persen per bulan.
Hasil ini menjadi contoh bagaimana kombinasi saham dapat menekan risiko meskipun korelasi antar saham yang dianalisis masih tergolong positif, yaitu sekitar 0,60 hingga 0,71.
Artinya, dua saham tidak harus bergerak berlawanan arah untuk memberikan manfaat diversifikasi. Selama pergerakannya tidak sepenuhnya identik, masih terdapat peluang untuk mengurangi risiko.
Meski demikian, hasil penelitian tersebut perlu dipahami secara hati-hati. Data yang digunakan hanya mencakup 12 bulan sepanjang 2022, ketika sektor batu bara mengalami kondisi pasar yang berbeda dibandingkan periode lainnya.
Selain itu, profil emiten ADRO telah mengalami perubahan. Pada akhir 2024, perusahaan memperoleh persetujuan pemegang saham untuk berganti nama menjadi PT Alamtri Resources Indonesia Tbk, sementara bisnis batu bara termalnya dipisahkan ke PT Adaro Andalan Indonesia Tbk (AADI).
Dengan demikian, karakteristik saham berkode ADRO saat ini tidak dapat langsung disamakan dengan kondisi perusahaan pada periode penelitian.
Portofolio Terbaik Bergantung pada Tujuan Investor
Penelitian lainnya dilakukan oleh Silviani, Puspitasari, dan Irawan (2025) terhadap saham Jakarta Islamic Index (JII) periode 2019–2024.
Hasil penelitian tersebut memperlihatkan bahwa perbedaan tujuan investasi dapat menghasilkan komposisi portofolio yang berbeda pula.
Ketika optimasi diarahkan untuk memperoleh imbal hasil maksimum, portofolio menghasilkan rata-rata imbal hasil historis sekitar 1,08 persen per bulan dengan tingkat risiko 6,26 persen.
Sebaliknya, ketika tujuan utamanya adalah meminimalkan risiko, rata-rata imbal hasil turun menjadi sekitar 0,44 persen per bulan dengan risiko sebesar 4,37 persen.
Perbedaan ini menunjukkan bahwa tidak terdapat satu portofolio yang secara otomatis menjadi pilihan terbaik bagi seluruh investor.
Investor dengan toleransi risiko tinggi mungkin bersedia menghadapi fluktuasi lebih besar demi mengejar potensi keuntungan. Sementara itu, investor yang mengutamakan kestabilan nilai investasi cenderung memilih portofolio dengan risiko lebih rendah.
Oleh karena itu, penyusunan portofolio seharusnya mempertimbangkan tujuan keuangan, jangka waktu investasi, kebutuhan likuiditas, dan kemampuan masing-masing investor dalam menghadapi kerugian.
Mengapa Hasil Optimasi Tidak Selalu Akurat?
Meskipun teori Markowitz menjadi fondasi penting dalam manajemen investasi modern, penerapannya tidak terlepas dari sejumlah kelemahan.
Salah satu persoalan utamanya terletak pada penggunaan data historis untuk memperkirakan kondisi masa depan.
Perhitungan portofolio membutuhkan estimasi imbal hasil, varians, dan kovarians antar aset. Padahal, seluruh parameter tersebut dapat berubah mengikuti kondisi pasar.
Michaud (1989) menjelaskan bahwa optimasi Markowitz memiliki kelemahan karena dapat memperbesar dampak kesalahan estimasi. Saham yang secara tidak sengaja diperkirakan memiliki imbal hasil terlalu tinggi berpotensi memperoleh bobot investasi yang berlebihan.
Temuan Chopra dan Ziemba (1993) juga menunjukkan bahwa kesalahan estimasi rata-rata imbal hasil dapat memberikan dampak sekitar sepuluh kali lebih besar terhadap hasil optimasi dibandingkan kesalahan estimasi risiko.
Persoalannya, memperkirakan imbal hasil saham pada masa depan merupakan salah satu tantangan paling sulit dalam analisis investasi.
Selain itu, hasil optimasi terkadang menghasilkan portofolio yang terlalu terkonsentrasi.
Sebagai contoh, dalam penelitian terhadap saham JII, portofolio dengan tujuan memaksimalkan imbal hasil mengalokasikan sekitar 93,4 persen dana hanya pada tiga saham, yaitu ICBP, ADRO, dan ANTM.
Konsentrasi tersebut dapat memperbesar dampak kerugian apabila salah satu saham mengalami penurunan signifikan.
Penelitian DeMiguel, Garlappi, dan Uppal (2009) bahkan menemukan bahwa strategi diversifikasi sederhana dengan membagi dana secara merata ke seluruh aset, atau dikenal sebagai strategi 1/N, sulit dikalahkan secara konsisten oleh berbagai model optimasi ketika diuji menggunakan data di luar periode estimasi.
Temuan tersebut menjadi pengingat bahwa model investasi yang lebih rumit tidak selalu memberikan hasil yang lebih baik dalam praktik.
Pentingnya Rebalancing dalam Menjaga Portofolio
Menyusun portofolio bukanlah pekerjaan yang selesai setelah investor membeli sejumlah saham.
Seiring perubahan harga pasar, persentase kepemilikan setiap saham dapat bergeser dari alokasi awal yang direncanakan.
Sebagai contoh, seorang investor memiliki dana Rp100 juta yang dibagi ke dalam tiga saham dengan komposisi sebagai berikut:
Saham A sebesar 40 persen atau Rp40 juta.
Saham B sebesar 35 persen atau Rp35 juta.
Saham C sebesar 25 persen atau Rp25 juta.
Apabila harga saham A meningkat 50 persen, sedangkan harga saham B dan C tidak mengalami perubahan, nilai investasi saham A menjadi Rp60 juta.
Total portofolio pun meningkat menjadi Rp120 juta.
Namun, perubahan tersebut menyebabkan bobot saham A naik menjadi 50 persen, sedangkan bobot saham B turun menjadi sekitar 29,2 persen dan saham C menjadi 20,8 persen.
Artinya, tanpa melakukan transaksi apa pun, komposisi portofolio telah berubah dari rencana semula.
Peningkatan konsentrasi pada saham A dapat membuat risiko portofolio menjadi berbeda dari tingkat risiko yang awalnya diinginkan investor.
Untuk mengatasi kondisi tersebut, investor dapat melakukan rebalancing, yaitu menyesuaikan kembali komposisi aset agar mendekati target alokasi.
Penyesuaian dapat dilakukan secara berkala atau ketika pergeseran bobot telah melewati batas toleransi yang ditentukan.
Namun, investor juga harus memperhitungkan biaya transaksi, termasuk komisi perusahaan sekuritas dan pajak penjualan saham yang berlaku. Di Indonesia, transaksi penjualan saham di bursa pada umumnya dikenakan PPh final sebesar 0,1 persen dari nilai bruto penjualan.
Rebalancing yang terlalu sering justru berpotensi mengurangi hasil investasi akibat meningkatnya biaya transaksi.
Lima Hal yang Perlu Diperhatikan Investor Pemula
Memahami teori Markowitz tidak berarti setiap investor harus melakukan perhitungan matematika yang rumit sebelum membeli saham.
Setidaknya, terdapat lima prinsip sederhana yang dapat diterapkan untuk membangun portofolio secara lebih rasional.
Jangan hanya mengejar keuntungan masa lalu. Saham dengan imbal hasil historis tinggi belum tentu memberikan keuntungan serupa pada masa depan. Perhatikan pula volatilitas dan potensi kerugiannya.
Pertimbangkan hubungan antar saham. Diversifikasi lintas sektor dapat membantu mengurangi konsentrasi risiko, meskipun saham dari sektor berbeda tetap mungkin bergerak searah.
Batasi konsentrasi investasi. Tentukan batas maksimal alokasi pada satu saham maupun sektor agar kerugian pada satu aset tidak terlalu memengaruhi keseluruhan portofolio.
Sesuaikan investasi dengan profil risiko. Portofolio yang sesuai bagi investor agresif belum tentu cocok untuk investor konservatif.
Evaluasi portofolio secara berkala. Perubahan harga, kondisi ekonomi, dan tujuan keuangan perlu menjadi pertimbangan untuk menyesuaikan komposisi investasi.
Kelima prinsip tersebut dapat membantu investor mengambil keputusan berdasarkan pertimbangan yang lebih terukur, bukan semata-mata mengikuti tren atau rekomendasi orang lain.
Kesimpulan
Teori portofolio modern yang diperkenalkan Harry Markowitz memberikan pelajaran penting bahwa keberhasilan investasi tidak hanya bergantung pada kemampuan memilih saham dengan potensi keuntungan tertinggi.
Hal yang sama pentingnya adalah bagaimana mengombinasikan berbagai aset untuk memperoleh keseimbangan yang sesuai antara risiko dan imbal hasil.
Memiliki sepuluh saham tidak otomatis lebih aman daripada memiliki empat saham. Apabila seluruh saham tersebut memiliki karakteristik risiko dan pola pergerakan yang hampir sama, manfaat diversifikasinya dapat menjadi sangat terbatas.
Sebaliknya, portofolio dengan jumlah saham lebih sedikit tetap berpotensi memberikan pengelolaan risiko yang lebih baik apabila aset-aset di dalamnya memiliki hubungan pergerakan yang saling melengkapi.
Meski demikian, investor tidak seharusnya menganggap hasil perhitungan optimasi sebagai jaminan keuntungan. Pasar saham terus berubah, sedangkan model matematis tetap bergantung pada asumsi dan kualitas data yang digunakan.
Pada akhirnya, portofolio yang baik bukanlah portofolio yang selalu menghasilkan keuntungan paling tinggi, melainkan portofolio yang disusun berdasarkan tujuan keuangan, kemampuan menanggung risiko, dan pertimbangan investasi yang rasional.
Catatan: Artikel ini disusun untuk tujuan edukasi dan bukan merupakan rekomendasi membeli atau menjual efek tertentu. Nama saham dan angka yang disebutkan merupakan contoh berdasarkan data historis dalam penelitian yang dikutip. Kinerja masa lalu tidak menjamin hasil investasi pada masa depan. Penulis menyatakan tidak memiliki posisi pada saham-saham yang dibahas. Setiap keputusan investasi merupakan tanggung jawab investor masing-masing. Pembaca disarankan mempertimbangkan profil risiko pribadi atau berkonsultasi dengan penasihat investasi yang memiliki izin dari Otoritas Jasa Keuangan (OJK).
Daftar Pustaka
Chopra, V. K., & Ziemba, W. T. (1993). The effect of errors in means, variances, and covariances on optimal portfolio choice. The Journal of Portfolio Management, 19(2), 6–11.
DeMiguel, V., Garlappi, L., & Uppal, R. (2009). Optimal versus naive diversification: How inefficient is the 1/N portfolio strategy? The Review of Financial Studies, 22(5), 1915–1953.
Markowitz, H. M. (1952). Portfolio selection. The Journal of Finance, 7(1), 77–91.
Michaud, R. O. (1989). The Markowitz optimization enigma: Is 'optimized' optimal? Financial Analysts Journal, 45(1), 31–42.
Ridwanudin, O., & Sari, M. (2023). Penerapan model Markowitz dalam memperoleh portofolio optimal di pasar saham IDX30. Image: Jurnal Riset Manajemen, 11(1), 118–129.
Silviani, D., Puspitasari, E. Y., & Irawan, I. (2025). Analisis portofolio optimal menggunakan model Markowitz pada saham Jakarta Islamic Index periode 2019–2024. Jurnal Akuntansi & Keuangan Unja, 10(2), 226–232.
Komentar 0
Tulis Komentar Bagikan tanggapan Anda